La trampa de los dólares de China

En los comienzos de la crisis financiera, los bromistas decían que nuestras relaciones comerciales con China habían resultado ser justas y equilibradas después de todo:
- ellos nos vendían juguetes envenenados y pescado contaminado, y
- nosotros les vendíamos valores fraudulentos.
Pero últimamente ambas partes de ese acuerdo están fallando.
- Por un lado, el interés del mundo por los productos chinos ha caído en picado. Las exportaciones de aquel país se han hundido en los últimos meses y son ahora un 26% más bajas que hace un año.
- Por otra parte, es evidente que los chinos están poniéndose nerviosos por culpa de esos valores.
Pero parece que China sigue teniendo expectativas poco realistas. Y eso es un problema para todos nosotros.
La gran noticia de la semana pasada fue un discurso de Zhou Xiaochuan, el gobernador del Banco Central de China, en el que pedía una "nueva moneda de reserva supersoberana".
La facción paranoica del Partido Republicano advirtió inmediatamente sobre un vil complot para que Estados Unidos renunciase al dólar. Pero el discurso de Zhou Xiaochuan era en realidad un reconocimiento de la debilidad del país. Lo que estaba diciendo, de hecho, es que China
- se ha metido a sí misma en una trampa de dólares y
- que no es capaz de salir de esa trampa,
- ni de cambiar las políticas que la hicieron caer inicialmente en ella.

Algunos antecedentes
En los primeros años de esta década, China empezó a registrar grandes superávit comerciales y también empezó a atraer un flujo considerable de capital extranjero.
Si China hubiese tenido un tipo de cambio flotante -como, por ejemplo, Canadá-, esto habría provocado una revalorización de su moneda que, a su vez, habría ralentizado el crecimiento de las exportaciones chinas.
Pero, en vez de eso, China decidió mantener el valor del yuan más o menos fijo con respecto al dólar. Para hacerlo tenía que comprar dólares a medida que llegaban.
Con el paso de los años, esos superávit comerciales siguieron creciendo, al igual que lo hizo la reserva de activos extranjeros de la República Popular China.
Pero la broma sobre los valores fraudulentos era injusta en realidad.
- Aparte de un tardío e irreflexivo acopio de acciones (de las más altas del mercado),
- los chinos han acumulado principalmente activos muy seguros, entre los que los bonos del Tesoro de Estados Unidos (bonos T, para abreviar) representan una parte importante del total.
- Pero aunque los bonos T son seguros como los que más, ofrecen una rentabilidad muy baja.

¿Había alguna estrategia oculta tras esta vasta acumulación de activos de baja rentabilidad?
Probablemente, no. China adquirió su alijo de 2 billones de dólares (con lo que convirtió la República Popular en la República de los bonos T) de la misma forma que Gran Bretaña adquirió su imperio: en un ataque de insensatez.
Y, según parece, el otro día, los dirigentes chinos se despertaron y se dieron cuenta de que tenían un problema.
La baja rentabilidad no parece preocuparles demasiado, ni siquiera ahora. Pero, aparentemente, están preocupados por el hecho de que alrededor del 70% de esos activos estén expresados en dólares, por lo que cualquier caída futura del dólar conllevaría una gran pérdida de capital para China.
De ahí la propuesta de Zhou de pasar a una nueva moneda de reserva del tipo de los Derechos Especiales de Giro (DEG), en los que el Fondo Monetario Internacional mantiene sus cuentas.
Pero esto es a la vez más y menos simple de lo que parece. Los Derechos Especiales de Giro no son dinero real. Son unidades contables cuyo valor se fija en función de una mezcla de dólares, euros, yenes japoneses y libras británicas. Y
- no hay nada que pueda evitar que China "diversifique" sus reservas apartándose del dólar
- ni, por supuesto, que se haga con "una reserva" que tenga una "composición mixta" como la de los DEG;
- es decir, nada "excepto" el hecho de que ahora "China tiene tantos dólares", que no puede venderlos "sin provocar una caída del dólar" y
- desencadenar la pérdida de capital que temen sus dirigentes.

Así que, en realidad, la propuesta de Zhou equivale a una súplica para que alguien rescate a China de las consecuencias de sus propios errores de inversión. Pero eso no va a ocurrir.
Y la petición de alguna solución mágica al problema del exceso de dólares de China indica algo más:
- que los dirigentes de aquel país no se han enfrentado al hecho de que "las reglas del juego han cambiado" de una forma fundamental.
Hace dos años vivíamos en un mundo en el que China podía ahorrar mucho más de lo que invertía y deshacerse de su exceso de ahorro en Estados Unidos. Ese mundo ha desaparecido.
Aun así, el día después de su discurso sobre la nueva moneda de reserva, Zhou dio otro en el que parecía afirmar que la altísima tasa de ahorro china es inmutable, una consecuencia del confucionismo, que valora la "antiextravagancia".
Mientras tanto, "no es el momento apropiado" para que Estados Unidos ahorre más. En otras palabras, dejemos las cosas como estaban. Pero eso tampoco va a ocurrir.

La conclusión
Es que China todavía no se ha enfrentado a los dolorosísimos cambios que serán necesarios para afrontar esta crisis mundial. Claro está que lo mismo podría decirse de los japoneses, los europeos y los estadounidenses.
Y ese no aceptar las nuevas realidades es el principal motivo por el que, a pesar de algunos rayos de esperanza (la cumbre del G-20 ha conseguido más de lo que yo pensaba), es probable que esta crisis todavía se prolongue durante años.
PAUL KRUGMAN - Ecnomista - Premio Nobel - "El País" - Madrid - 5-Abr-2009