Alan Greenspan explica las causas de la crisis hipotecaria

"Si no se hubiese desatado por los precios de las hipotecas de alto riesgo, habría ocurrido como consecuencia de estallidos en otros mercados", dijo en exclusiva.

El 9 de agosto de 2007, y los días inmediatamente siguientes, los mercados financieros en gran parte del mundo se paralizaron. De la noche a la mañana, prácticamente, el aparentemente insaciable apetito por el riesgo financiero se frenó en seco, a medida que el precio de dicho riesgo se disparó inesperadamente.Las tasas de interés de una amplia gama de activos, particularmente las de los préstamos interbancarios, papel comercial respaldado por activos y los llamados bonos chatarra, se dispararon drásticamente en relación con los valores del Tesoro de EE.UU. Durante los últimos cinco años, el riesgo se había ubicado muy por debajo de su valor, a medida que la euforia de los mercados, impulsada por tasas de crecimiento global sin precedentes, ganaba fuerza.La crisis era, entonces, un accidente que se veía venir. Si no se hubiese desatado por los precios de las hipotecas de alto riesgo, habría ocurrido como consecuencia de estallidos en otros mercados. Como lo he dicho anteriormente, la historia nunca ha sido bondadosa con los períodos prolongados de primas de bajo riesgo.La raíz de la crisis hipotecaria actual, desde mi punto de vista, tiene sus orígenes en el período que siguió al fin de la Guerra Fría, cuando la ruina económica del bloque soviético quedó al desnudo tras la caída del Muro de Berlín.Después de dichos eventos históricos, el capitalismo desplazó de manera rápida y silenciosa gran parte del desacreditado sistema de planeación central que predominaba en buena parte del Tercer Mundo.Una gran parte del antiguo Tercer Mundo, especialmente China, imitó el exitoso modelo exportador de los llamados Tigres Asiáticos:
- una mano de obra relativamente bien educada y de bajo costo,
- aunada a la tecnología del mundo desarrollado y
- protegida por el imperio de la ley,
dio paso a un explosivo crecimiento económico. Desde el año 2000, el crecimiento real del Producto Interno Bruto (PIB) del mundo en desarrollo ha sido más del doble que el del mundo desarrollado.El alza en las exportaciones competitivas y de bajo costo de los países en desarrollo, especialmente aquéllas con destino a Europa y a EE.UU., aplastó los salarios en los países desarrollados y redujo las expectativas inflacionarias en todo el mundo, incluyendo las incorporadas en las tasas de interés a largo plazo.Además, desde principios de los 90, hemos presenciado una caída pronunciada en las tasas de interés real a nivel global, lo cual, necesariamente, indica que las intenciones de ahorro global excedieron de manera crónica las intenciones de inversión. En el mundo en desarrollo, evidentemente, el consumo no pudo seguir el ritmo del aumento en los ingresos y, como consecuencia, la tasa de ahorro en el mundo desarrollado pasó del 24 por ciento del PIB nominal en 1999 a 33 por ciento en 2006, superando con holgura su tasa de inversión.Sin embargo, la tasa global de ahorro en 2006, en general, fue apenas más alta que en 1999, lo que sugiere que la tendencia al alza de las intenciones de ahorro de las economías en desarrollo coincidió (y se vio en gran medida suavizada) por un declive en las intenciones de inversión en el mundo desarrollado.En EE.UU., por ejemplo, el crecimiento de la productividad y la innovación aparentemente comenzó a tomar un respiro en 2004. Esa debilitada inversión global ha sido la principal razón detrás del declive de las tasas de interés real a largo plazo, una conclusión a la que también llegó un estudio reciente (marzo de 2007) del Banco de Canadá.La capitalización de los bienes raíces y las primas por invertir en los mercados de renta variable cayeron inevitablemente debido al descenso en las tasas de interés global a largo plazo. Los precios de las acciones a nivel global no sólo se recuperaron del estallido de la burbuja de internet, sino que subieron aún más.El valor de las acciones que se cotizan en las principales bolsas del mundo ha ascendido a más de US$ 50 billones, es decir, el doble de su valor en 2002. Además, las drásticas alzas en el precio de las viviendas causaron verdaderas burbujas a nivel global, con excepción de Japón y Alemania (por diferentes razones) entre las principales economías del mundo. Las encuestas realizadas por The Economist documentan bien la impresionante convergencia del aumento en los precios de la vivienda en más de 20 países en la última década. El alza en los precios de las casas en EE.UU., incluso en su nivel más alto, fue sólo promedio.Después de observar el surgimiento de numerosas burbujas inflacionarias durante más de medio siglo, he concluido, con cierta renuencia, que las burbujas no pueden ser desactivadas con seguridad mediante la política monetaria u otras iniciativas similares antes de que la fiebre especulativa las desactive por cuenta propia. Claramente, era muy poco lo que los bancos centrales de todo el mundo podían haber hecho para apaciguar la muestra más reciente de euforia humana, que de alguna manera nos recuerda el período de euforia especulativa conocido como la Tulipomanía del Siglo XVII o la burbuja de los Mares del Sur del Siglo XVIII.No dudo que una baja tasa interbancaria como resultado de la crisis de las puntocom, y en particular la tasa del 1 por ciento que se fijó a mediados del 2003 para contener una deflación potencial, redujo las tasas de las hipotecas de interés ajustable (conocidas como ARM) y pudo haber contribuido a un aumento en los precios de la vivienda en EE.UU. Desde mi punto de vista, sin embargo, el impacto de ello sobre la demanda de casas financiadas con esta clase de hipotecas no fue significativo.La demanda en aquellos días era impulsada por la expectativa de un aumento en los precios, una dinámica que ocasiona gran parte de las burbujas de precios de activos. Si no hubiera habido financiamiento a tasas bajas ajustables, gran parte de esa demanda hubiera sido financiada con tasas de interés fijas para hipotecas de largo plazo. De hecho, los precios de las casas continuaron subiendo durante dos años siguientes al nivel más alto de las ARM (ajustadas por temporada).Tanto yo como mis colegas en la Reserva Federal (Fed) pensamos que la amenaza potencial de una deflación corrosiva en 2003 era real, aun cuando la deflación no era considerada como el escenario más factible. Nunca sabremos si la tasa interbancaria temporal del 1 por ciento impidió una crisis deflacionaria, potencialmente más dañina que la actual. Pero me preocupaba que mantener las tasas demasiado bajas durante mucho tiempo fuera problemático. El hecho de que ni el crecimiento de la base monetaria (o del M2) excediera el 5% mientras la tasa interbancaria era del 1 por ciento apaciguó mi preocupación de que habíamos echado más leña al fuego inflacionario de la economía.A mediados de 2004, cuando la economía se estabilizaba, la Reserva Federal comenzó a revertir su política monetaria. Yo había esperado, como una especie de bono, un aumento consecuente en las tasas de interés a largo plazo, lo cual pudo haber contribuido a poner un freno al alza en los precios de la vivienda. Pero eso no ocurrió. Asumimos que las tasas de interés a largo plazo, incluyendo las hipotecarias, aumentarían, como ha ocurrido al inicio de cada uno de los cinco episodios anteriores de ajuste monetario, a partir de 1980. Pero después de un aumento inicial en el segundo trimestre de 2004, las tasas de largo plazo bajaron y, pese al paulatino ajuste de la Fed a lo largo del 2005, éstas apenas se movieron.En retrospectiva, las fuerzas económicas globales, que se habían gestado durante décadas, parecen haber obtenido un control efectivo sobre la fijación de los precios en los valores de deuda con vencimiento a largo plazo. Las correlaciones simples entre las tasas de interés a corto y largo plazo en EE.UU. siguen siendo significativas, pero han estado declinando durante más de medio siglo. Los precios de los activos, en general, se han ido desacoplando de las tasas de interés a corto plazo.El arbitraje de activos -acciones, bonos y bienes raíces, y los activos financieros que son engendrados por su intermediación- ahora inundan los recursos de los bancos centrales. El precio de mercado de los valores globales a largo plazo está acercándose a los US$ 100 billones. La operación conocida como carry trade y los mercados cambiarios se han vuelto enormes.La profundidad se hizo más que evidente en marzo de 2004, cuando las autoridades monetarias de Japón cesaron abruptamente su intervención en apoyo del dólar estadounidense después de acumular más de US$ 150.000 millones en divisas en los tres meses anteriores. Más allá de unos cuantos días de fluctuaciones en los mercados en las jornadas que siguieron al alto en las compras, parece no haber ocurrido nada de gran impacto. Incluso, las aparentemente masivas compras japonesas de divisas apenas si movieron el precio de los valores transables en todo el mundo.En teoría, los bancos centrales pueden expandir sus balances sin límite alguno. Pero en la práctica, se ven limitados por el impacto potencial inflacionario de sus movimientos. La capacidad de los bancos centrales y de los gobiernos que los rigen de unir fuerzas con el Fondo Monetario Internacional para lanzar un esfuerzo masivo de estabilización de la moneda prácticamente, y esto es debatible, ya no existe. Lo que ocurre más a menudo es que las fuerzas globales, en conjunto con una menor cantidad de barreras comerciales internacionales, han limitado el alcance que tienen los gobiernos para afectar el camino que emprenden sus economías.Aunque los bancos centrales parecen haber perdido el control de las tasas de interés a largo plazo, todavía siguen siendo dominantes en los mercados para activos con vencimientos más cortos, en los que se genera el dinero y los llamados near monies (activos financieros relativamente líquidos). Por lo tanto, los bancos centrales retienen su capacidad para contener la presión sobre los precios de bienes y servicios, es decir, sobre las medidas tradicionales de la inflación.La actual crisis del crédito llegará a su fin una vez que el exceso de inventarios sobre las casas recién construidas sea liquidado y la deflación de los precios de la vivienda llegue a su fin. Eso estabilizará el ahora incierto valor de la vivienda que sirve como una especie de colchón para el resto de las hipotecas pero, lo que es más importante, para aquellas que han sido usadas como colateral de valores que son respaldados con el valor de una residencia. No cabe duda de que habrá pérdidas importantes como consecuencia de esta crisis. Pero después de un período prolongado de ajuste, la economía de EE.UU., y la del resto del mundo, volverá a su curso norma
Divulgación - "El Mercurio" - Santiago de Chile - 13-Dic-2007