Y después ... la deflación

En el mes de enero, la inflación se situó en términos interanuales en el 0,8%, la tasa más baja desde junio de 1969. En principio, el descenso del nivel general de precios se explica por dos factores esenciales:
- la fuerte caída experimentada por los precios del petróleo y
- la intensa desaceleración del consumo privado.
Si esa tendencia bajista se mantiene a lo largo de los próximos meses, España podría registrar incrementos negativos del IPC, al menos, durante el segundo semestre de 2009, un hecho inédito desde el período 1931-1934.
En principio, ese movimiento sería irrelevante si fuese de carácter temporal y se limitase a ser el efecto de la bajada de un precio relativo, por ejemplo, el de la energía. Sin embargo, el escenario se oscurece si sucede lo contrario; es decir, "si se desencadena una espiral deflacionaria".
Aunque el grueso de los economistas españoles descarta esa hipótesis, existe un considerable riesgo de que se materialice.
Se suele producir un error de análisis cuando se rechaza la posibilidad de deflación con el siguiente argumento: si bien la inflación medida por el Índice de Precios al Consumo ha experimentado y experimentará un declive sensible, no sucede lo mismo con la subyacente que se mantiene alrededor del 2% .
Es impensable, se dice, que esa variable registre tasas de crecimiento negativas. Esto es cierto pero también lo es que el IPC general y no la inflación subyacente es el indicador al que se referencia el PIB nominal y toda la estructura contractual de la economía española.
En consecuencia, si se produce un declive sostenido del IPC, esto es, del nivel general de precios es evidente que se estaría ante un proceso deflacionario con los potenciales efectos negativos del mismo sobre el conjunto de la actividad económica.
Si la inflación es “siempre y en todas partes un fenómeno monetario” originado por un aumento de la cantidad de dinero en circulación por encima de la producción, "la deflación también lo es pero de signo contrario": una contracción de la oferta monetaria que alimenta un descenso sostenido del nivel general de precios.
Cuando se analiza la caída registrada por el IPC, se la relaciona de modo automático con la del petróleo pero no se tiene en cuenta un aspecto fundamental: la brutal reducción experimentada por la oferta monetaria en España.
La M1 que incorpora la moneda en circulación, los billetes, los balances tangibles y los depósitos, el dinero en sentido estricto, se lleva contrayendo con intensidad desde hace varios trimestres. En pura lógica monetarista, la persistencia de esa trayectoria abona la hipótesis de la posible entrada de España en una dinámica deflacionaria o, en cualquier caso, no permite rechazarla.
Si, como es previsible, se producen perturbaciones sustanciales en el sistema financiero nacional, la deflación estará servida.
Un descenso del nivel general de precios resulta especialmente costoso cuando está precedido y se ve acompañado por un colapso del precio de los activos, caso español. En este marco, los colaterales pierden valor mientras el peso nominal de la deuda se mantiene.
En respuesta, los bancos reestructuran su cartera de préstamos y cortan sus líneas de crédito. Esto a su vez desata una cadena de bancarrotas de los agentes privados lo que agudiza las tensiones financieras y reduce de manera adicional el valor de los activos.
Si a este escenario se le añade la ausencia de un banco central capaz de inyectar liquidez en el sistema económico, un endeudamiento público y privado descomunal y un escenario de crisis financiera internacional, el mecanismo deflación/deuda descrito por Irving Fisher en 1933 y reformulado por Bernanke en 1983 cobra una extraordinaria virtualidad (ver Bernanke B., Nonmonetary Effects of the Financial Crisis in Propagation of the Great Depression, American Economic Review, Vol.73, 1983).
En tonos suaves, ese es ya el dibujo de la economía nacional.
Del mismo modo que un proceso inflacionario suele generar una espiral alcista precios/salarios en un entorno de rigideces nominales, éstas desempeñan un papel idéntico pero de signo opuesto en un entorno deflacionario, sobre todo, en economías altamente endeudadas como la española.
En este contexto, la demanda agregada y los precios caen mientras los salarios reales crecen debido a las rigideces del mercado laboral. En España, esa situación se ve potenciada por la irresponsable decisión gubernamental de elevar los salarios de los funcionarios y el salario mínimo en tasas cercanas al 4 por 100.
Así se potencia el proceso de destrucción de puestos de trabajo y la pendiente bajista de la demanda y del precio de los activos; se multiplican las quiebras y se profundiza en la recesión/depresión.
Cuanto más rígida es la economía, mayor tiende a ser el declive de la producción y del empleo en un marco de estas características. De nuevo, este enfoque responde con bastante exactitud al cuadro clínico de la economía española.
En condiciones normales, un incremento negativo del IPC durante dos o tres trimestres no tendría porque ser una contrariedad grave, especialmente si es un sub-producto coyuntural del declive del precio del petróleo y de otras materias primas.
Sin embargo, en el actual entorno español de aceleradas caídas de la demanda y de la producción, de alto endeudamiento del sector público y del sector privado, de contracción monetaria y de crisis financiera global, el peligro de que España entre en una espiral deflacionaria es alto, mucho mayor del que presupone el consenso de los analistas.
Si se añade a ese escenario, la posibilidad de que una parte sustancial del sistema banca-cajas tenga problemas de solvencia, el panorama es estremecedor.
Sin política monetaria, con una política fiscal disparatada y con la renuncia gubernamental a introducir reformas liberalizadoras, la situación es pésima y susceptible de empeorar.
LORENZO BERNALDO DE QUIRÓS - Cato institute - "ABC" - Madrid - 23-Feb-2009